炒股可以杠杆的平台 大商制“双刃剑” 在行业看来

炒股可以杠杆的平台　　大商制“双刃剑”　　在行业看来

　　来源：酒度

　　当下，白酒行业进入传统淡季，但资本市场对徽酒板块的关注却因一则公告陡然升温：

　　7月21日，口子窖公告称，因自身资金需求，创始人之一的刘安省拟自减持计划公告发布之日起 15 个交易日后的三个月内通过大宗交易方式减持不超过 10，000，000 股，占公司总股本的 1.67%。按当前股价计算，刘安省此次套现规模约3.4亿元。值得关注的是，这已是其退休后第三轮大规模减持，累计套现超10亿元。

　　与此形成强烈对比的是口子窖是近些年营收、净利增速双双大幅放缓，并在2022年被迎驾贡酒反超，丢掉了坚守十年的“徽酒老二”地位。在行业看来，这场资本动作与业绩颓势的共振，暴露出区域酒企在行业分化浪潮中的深层困境。

　　口子窖的十年转折

　　事实上，口子窖曾经也阔过。

　　2015年，口子窖以“兼香型白酒第一股”身份登陆上交所，上市首年营收25.84亿元，净利润5.3亿元，成为徽酒阵营中仅次于古井贡酒的潜力股。彼时，其通过核心餐饮终端培育意见领袖的“盘中盘”模式，助力口子窖在安徽市场快速崛起，2017年营收突破50亿元，净利润达17.27亿元，创下历史峰值。

　　作为口子窖发展史上的关键人物，刘安省曾深度参与这家徽酒企业的崛起历程。上世纪九十年代，他投身于淮北市口子酒厂与濉溪县口子酒厂的合并工作；2002年主导集团股份制改革，推动口子窖转型为民营企业，他带领开发的“口子窖5年”一度成为公司的王牌产品。

　　然而，转折点出现在2022年。这一年，迎驾贡酒以55.05亿元营收、17.05亿元净利润全面反超口子窖（51.35亿元、15.5亿元），徽酒座次从古井贡与口子窖的双雄并立，变为古井贡与迎驾贡的的“双贡”新格局。

　　比位次变化更惊心的是口子窖的失速：2021-2024年，其营收增速从16.1%骤降至0.89%，净利润增速从11.04%转为-3.83%，而同期古井贡、迎驾贡的营收年均增速分别达18%、12%。

　　更严峻的是，口子窖的全国化战略陷入停滞。2024年，其省外收入占比仅15.66%，较2020年的19.9%下滑4.24个百分点，而古井贡、迎驾贡的省外占比分别达40%、30%。在江苏、山东、河南等周边市场，口子窖的渠道渗透率不足竞品的1/3，品牌声量逐渐被边缘化。

　　大商制“双刃剑”

　　在行业看来，口子窖的困境，与其坚持二十余年的大商制模式密切相关。1998年，口子窖的“盘中盘”模式，将区域全渠道分销权授予单一大经销商，通过A类高端酒店终端培育消费者。这种模式在行业粗放发展期成效显著：2003-2012年，口子窖凭借大商快速完成安徽市场覆盖，营收年均增速超20%。

　　但当行业进入精细化竞争阶段，大商制的弊端暴露无遗。

　　第一，渠道掌控力薄弱。大商为追求短期利润，往往优先推广成熟产品，对新品（如2021年推出的兼香518）推广动力不足，导致口子窖次高端价位布局滞后。

　　第二，市场反馈滞后。大商主导的渠道体系缺乏数据闭环，口子窖难以精准捕捉消费趋势变化，2024年其中档白酒收入下滑10.35%，低档白酒收入增长50.89%，但整体毛利率下降7.61个百分点，暴露出产品结构失衡问题。

　　第三，全国化受阻。大商模式依赖区域资源垄断，难以复制到省外市场，而迎驾贡酒等竞品则通过直营模式，实现渠道扁平化，快速抢占市场份额。

　　口子窖并非对此无动于衷，但成也大商、败也大商，多方博弈之下，其渠道改革直至2023年才启动“1+N”小商化转型，进度明显滞后行业发展趋势。

　　“流产”的股权激励

　　2023年，口子窖推出限制性股票激励计划，设定2024年营收、净利润较2022年增长30%的考核目标。然而，2024年实际营收仅增长17.14%，净利润增长6.77%，远未达标，导致188.05万股限制性股票被回购注销。这一结果，暴露出管理层对行业趋势的误判。

　　一方面，目标设定脱离实际。2022-2024年，白酒行业进入深度调整期，消费场景收缩、库存高企成为常态。据中国酒业协会数据，2024年规模以上白酒企业产量同比下降2.8%，而口子窖却将增长目标定在30%，明显高估自身能力。

　　另一方面，激励与战略脱节。激励计划未与渠道改革、产品升级等关键动作挂钩，导致核心团队缺乏执行动力。其兼香系列新品在2024年仅贡献营收的5%，远低于预期。

　　正因为如此，刘安省的减持行为，也成为市场解读口子窖前景的“风向标”。作为持股10.58%的第二大股东，其自2018年禁售期满后已多次大幅减持套现：2018-2019年减持近240万股套现约9300万元；2019-2020年减持750万股套现超4.3亿元；2024年9月通过大宗交易向徐进转让650万股获资2.16亿元。此次若完成1000万股减持，其累计套现金额将突破10亿元，持股比例也将从10.58%降至8.91%。

　　更令市场担忧的是，刘安省目前持有的6347万股中，有3153万股处于质押状态，质押比例高达49.7%。高比例质押与持续减持的双重动作，折射出创始人可能的资金压力，也引发市场对公司股权稳定性的疑虑。

　　尽管公司强调减持“不影响控制权”，但创始股东的退出节奏与股价下行周期高度重合，无疑加剧了市场对口子窖的信心危机。

　　此外，本次减持时间点也颇为敏感。口子窖2025年半年报预计于8月29日发布，而减持计划将从8月12日开始实施。这种安排与公司业绩发布窗口期部分重合，引发投资者对信息不对称的担忧。

　　区域酒企的破局之路

　　从行业视角看，口子窖的困境是区域酒企分化浪潮的缩影。2024年，19家上市白酒企业中，13家实现营收正增长，但区域酒企（如金种子酒、皇台酒业）普遍出现下滑。徽酒板块中，古井贡酒凭借全国化布局和品牌溢价保持20%以上增速，迎驾贡酒通过生态洞藏系列抢占次高端市场，而口子窖却陷入“产品老化、渠道僵化、管理钝化”的恶性循环。

　　面对危机，口子窖已启动深度改革。

　　2024年初，公司制定“三年销量翻番、百亿目标”战略，核心动作包括：第一，产品升级。推出兼8、兼7等新品，补齐200元价格带，形成覆盖100-1000元的全价格带体系；第二，渠道扁平化。将多地大商整合为平台公司，集中团购资源，2024年平台公司贡献省外收入的40%；第三，数字化赋能。引入大数据分析系统，实现终端动销实时监控。

　　2025年一季度，口子窖营收、净利润分别增长2.42%、3.59%，优于迎驾贡酒的-12.35%、-9.54%，显示改革初见成效。

　　但要想真正重返“徽酒老二”，口子窖仍需跨越三道坎：一是突破省外市场，将省外收入占比提升至25%以上；二是重塑品牌价值，强化“中国兼香高端白酒第一品牌”认知；三是优化治理结构，提升决策效率。

　　酒度君认为，口子窖的失速，也为区域酒企敲响警钟：在行业集中度持续提升的背景下，仅靠历史底蕴和区域资源已难以维系增长。白酒行业已进入存量博弈与结构升级的新阶段，区域酒企的生存法则正从规模扩张转向价值深耕。口子窖能否从下沉螺旋中突围，不仅取决于其改革决心，更取决于能否在品质、渠道、品牌三个维度构建起真正的核心竞争力。

　　但，留给口子窖等区域酒企转型的时间窗口正在收窄。